Kerangka penilaian 3D lingkaran: dimana bagian bawah dan mana bagian atasnya

Penulis:Woo- xie

 

ICE, perusahaan induk New Haven, menjalankan 11 trilyun dolar aset, BlackRock dan Apoll, tiga lembaga 'sikap terhadap rantai aset selama dekade terakhir, mulai dari dingin ke wait- dan -lihat untuk menguji air, telah terlibat dengan investasi di perusahaan dan tidak pernah menyentuh Token secara langsung。

Tapi baru-baru ini, mereka membuat pengecualian。

Mereka membeli ARC yang dikeluarkan oleh Circe, preselling total $222 miliar, dihargai $3 miliar, dan jika mereka hanya melihat Circe, mereka seharusnya hanya mengambil saham, memilih ARC, dan menunjukkan bahwa mereka melihat sesuatu selain saham。

Pada hari yang sama, Q1.2026 laporan keuangan dikeluarkan oleh Circle, yang melompat dari 105 sampai 126 pada disk CRCL, kemudian kembali ke 115, dengan amplitudo tunggal-hari dari lebih dari 20 persen, yang kemudian dikumpulkan dekat 130. Ini fluktuasi di perusahaan dengan nilai pasar 30 miliar menunjukkan bahwa pasar tidak berpikir dengan jelas: bagaimana Circle menghargainya?

Sudah lama sejak item ini ditulis, dan hari ini saya akan berpikir tentang beberapa masalah penting dan kritis。

INI ADALAH ARTIKEL KE-21 DARI PETA INVESTMENT AI, TEKS LENGKAPNYA ADALAH 8.000 KATA DAN DISARANKAN UNTUK DITERUSKAN UNTUK DIBACA. DISARANKAN BAHWA NOMOR INI "DITETAPKAN SEBAGAI TANDA"。

I. Dua wajah di koran

Data keuangan jelas, tapi memberikan dua wajah。

Satu wajah tumbuh

Angka ini sebagai berikut:

Indikator Q1 2026 Perubahan waktu USDC mengalir 7.7 miliar + 28 persen transaksi Quarterly dalam rantai 21,5 triliun + 263% USDC pada Platform 13,7 miliar% CPN membatalkan transaksi 8.3 miliar (5 / 7 mendekati 10 miliar) + 75% rasio cincin Quarterly dibandingkan pendapatan cadangan 694 juta + 20% disesuaikan EBITDA 155 juta + 24 persen

Tiga set angka diberikan secara terpisah。

Pertukaran besar dalam rantai

RANTAI USDC MEMILIKI PERGANTIAN TRIWULANAN 21.5 TRILIUN DOLAR, DAN USDC MEMINDAHKAN SEPEREMPAT DARI RANTAI YANG BERDEKATAN DENGAN PDB TAHUNAN AS。

Raksasa Relatif:

• Visa 2025 Total volume pemrosesan untuk seluruh tahun fiskal adalah sekitar 17 triliun, lebih dari 23 miliar transaksi, dengan rata-rata nilai tunggal sekitar $80
• SWIFT MENANGANI SEKITAR 1,5 TRILIUN, SEKITAR 11 MILIAR KORAN SEPANJANG TAHUN MAN

Jumlah dari 21.5 triliun dolar di satu kuartal melebihi jumlah Visa sepanjang tahun, tapi ini bukan aliran yang sama - $17 triliun di Visa adalah tumpukan 23 miliar konsumsi kecil; $21,5 triliun di USDC terutama terdiri dari besar dan rendah frekuensi transfer, aliran perjanjian deFi, harga pedagang, dan transfer dana institusi, dengan nilai rata-rata puluhan sampai jutaan dolar. Ini besar, tapi pena nomor dan Visa tidak di dunia belum。

Namun, besarnya 21,5 triliun dan laju peningkatan 263 persen telah dihitung kira-kira, dengan 77 miliar sirkulasi dipindahkan sekitar 28 kali dalam seperempat, berarti bahwa itu adalah mata uang perdagangan nyata yang digunakan dalam rantai daripada jumlah dalam dompet dingin。

PERTUMBUHAN ADALAH VARIABEL PENTING

Dari 21.50 triliun dolar lalu lintas rantai, Circe hampir tidak mendapatkan uang. Karena USDC adalah perjanjian terbuka, transfer rantai gratis, dan Circe hanya mendapatkan bunga pada cadangan, bukan pada transaksi itu sendiri. CPN (Maoist) adalah jaringan kliring pembayaran dengan ambang akses, dengan lembaga keuangan bergabung dan melakukan pembayaran lintas perbatasan melalui CPN (CPN), yang dikenakan biaya dasar poin untuk setiap transaksi (meliputi kepatuhan, routeing, biaya infrastruktur kliring)。

SAAT INI, VOLUME PERDAGANGAN YANG DINANALISASIKAN DARI CPN (CPN) LEBIH DARI 10 MILIAR, YANG KURANG DARI 0.05 PERSEN DARI TOTAL LALU LINTAS DALAM RANTAI. JARAK ITU SENDIRI ADALAH SPASIAL, DENGAN KENAIKAN 75 PERSEN DALAM SIKLUS CPN QUARTERLY, DAN JARINGAN PEMBAYARAN START- UP YANG DAPAT BERLARI LEBIH CEPAT AKSELERASI INI, MENUNJUKKAN BAHWA SISI PERMINTAAN ADALAH NYATA。

CPN, jika tidak, Circe akan menghasilkan uang dari penggunaan USDC, dan itu akan tetap pada tingkat yang lebih tinggi dan memiliki kualitas ekonomi yang lebih baik。

Tiga, USDC di Platform

Salah satu kategori dalam gambar adalah USDC pada Platform, yang disebut sebagai USDC, yang disimpan pada platform sendiri, dan laju kenaikan melompat dari 5,7 persen menjadi 17.2 persen, hampir tiga kali. Dan item ini, yang, seperti CPN di atas, tidak perlu dibagi dengan Coinbase, terutama biaya pada bunga cadangan. Semakin besar pendapatan dari Coinbase, semakin besar ruang valuasi untuk Lingkaran。

Wajah yang lain terikat

Lihatlah tiga set data, itu mungkin mengapa uang keluar dan jatuh pertama:

• KEUNTUNGAN GAAP HANYA 55 JUTA, DAN PERUSAHAAN YANG MENGELOLA 7.7 MILIAR CADANGAN HANYA MENGHASILKAN 55 JUTA SEPEREMPAT。
• Tingkat pengembalian cadangan 3.5 persen, turun 66 poin dasar dari periode yang sama tahun lalu, dengan suku bunga turun。
• Biaya operasional adalah $242 juta, peningkatan 76 persen selama periode yang sama, terutama karena biaya ekuitas paska pasar meningkat。

Reserve pendapatan tetap pada 94 persen dari total pendapatan, tapi $694 juta lebih rendah dari sebelumnya disepakati proyeksi $715 juta. Secara keseluruhan, itu adalah: kurang, lebih, kurang。
Pasar dibagi menjadi dua kelompok:

Ini hanya mesin bunga. Frase populer adalah "untuk membelinya lebih baik daripada Coinbase", di mana pendapatan bunga lebih dari setengah hidup dan perubahan kontrak adalah remote. Evaluasi moral bahwa Coinbase menyelamatkan hidupnya sebagai seorang ksatria berkulit putih dan, sampai batas tertentu, mengambil keuntungan dari perampokan, bahwa Cirecle menandatangani kontrak, tidak berarti, dan klausul komersial ditandatangani, dan keputusan apakah untuk mengubahnya kemudian berada di Coinbase。

INI, MENURUT SATU KELOMPOK, ADALAH INFRASTRUKTUR KEUANGAN DI MASA DEPAN YANG TIDAK HARUS MELIHAT BUNGA DAN BERBAGI CADANGAN SAMA SEKALI, TERGANTUNG PADA CPN, RANTAI ARC, DSB., DAN PROTOTIPE SISTEM OPERASI KEUANGAN。
Tiga puluh miliar adalah berlebihan jika mesin bunga; dan dalam kasus sistem operasi keuangan, saat ini 30 miliar masuk akal。

Namun, saya percaya bahwa, pada kenyataannya, penilaian Circe harus multi- dimensi, karena beberapa operasinya memiliki logika penilaian yang jelas berbeda, dan karena itu metode penilaian tiga dimensi akan didirikan untuk informasi Anda。

Perspektif 3D Circle

Harga pasar modal perusahaan secara alami dengan memilih sistem referensi untuk itu, yaitu dengan mengacu pada model bisnis yang berbeda。

(i) Bisnis interest: bank referensi

Likuiditas USDC adalah deposito, bunga yang paling pendek di Amerika Serikat adalah penyebarannya, dan perjanjian distribusi adalah biaya pembayaran. Di bawah bingkai referensi ini, jika bank dibandingkan, mereka biasanya diberi margin 8-15 kali, sensitif terhadap suku bunga dan kompetisi. Tapi Circe sebenarnya jauh lebih baik daripada bank, tetapi memiliki margin keamanan kuat daripada bank, dan harganya sudah rendah. Detailnya akan diperpanjang nanti。

(II) PEMBAYARAN PENYELESAIAN: REFERENSI KE VISA, DLL

USDC adalah aset likuidasi, CPN adalah jaringan likuidasi, dan tingkat pendapatan. Sistem referensi ini, seperti Visa dan Mastercard, dengan marjin depan 24-30- lipat (maju PE), keuntungan dari peningkatan senyawa dalam pembayaran global。

(III) JARINGAN ARC: INFRASTRUKTUR REFERENSI

Arc adalah tingkat eksekutif, ARC adalah aset terkoordinasi, USDC adalah mata uang gas. Tidak ada penilaian standar di bawah bingkai referensi ini, tetapi hanya referensi umum untuk nilai dari jaringan Taifung dan premium efek bersih pada saat daftar awal Visa, dan lebih ke harga pilihan. Secara resmi, pada tanggal 11 Mei, Koran Putih dirilis, yang berisi banyak elemen yang sangat penting yang akan kita bahas nanti。

Tiga dimensi ini sesuai dengan sistem penilaian yang berbeda dan juga memainkan peran yang berbeda, karena satu meja mengerti, dalam operasi investasi kita。

Nilai dimensi ketiga, jaringan Arc dan token ARC, nilai opsi ekologi di masa depan

Satu di bawah。

III. Dimensi pertama: bunga pada cadangan dan kelemahan

Cara yang paling dikenal untuk menghasilkan uang adalah sederhana: pengguna memegang USDC, yang merupakan cadangan dolar uang asli dan perak. Circe membeli dolar ini ke Amerika Serikat jangka pendek obligasi Keuangan dan pembelian-kembali perjanjian, dan makan tingkat pengembalian utang nasional. Q12026 Operasi ini telah menghasilkan $653 juta dalam pendapatan cadangan, yang membatalkan sekitar $2,6 miliar。

Likuiditas rata-rata USDC adalah $75.2 miliar, dan kembali cadangan terbalik oleh 3.47 persen. Ini adalah "lantai" dari penilaian Circle, tidak peduli bagaimana Arc dan CPN berevolusi, selama USDC di luar sana, bisnis ini pasti。

Berapa banyak bisnis ini harus diberikan kepada PE dan sebagainya, tapi singkatnya, itu rendah di bank dan tinggi di SaSS. Dengan referensi khusus untuk berikut ini, mudah untuk menilai, samar-samar benar dan lebih baik untuk tepat kesalahan。

(i) Lingkaran bukan bank atau SaaS

Lingkaran tidak memiliki lisensi bank tradisional (meskipun menerapkan untuk Bank Nasional OCC), tidak mengambil kredit, tidak mengambil risiko kredit, tidak memiliki panjang-istilah tidak cocok dan tidak perlu memenuhi tingkat kekurangan modal. Aset-asetnya terbatas pada obligasi Departemen Keuangan Amerika Serikat, pengembalian uang dan dana pasar uang, dan "resiko kredit" hampir nol。

Ini jauh lebih bersih daripada bank。

Dalam hal apakah atau tidak itu adalah bank, saya pikir pemikiran penilaian sederhana: Yang terburuk adalah rasio bank, 10 kali PE. Dalam prakteknya, bagaimanapun, model bisnis Crcl jauh lebih baik daripada bank, bahkan jika "atraksi"。

Bank adalah bisnis yang sulit, meminjamkan uang kliennya dan mempertaruhkan kerugian pokok. Sebagai contoh, sebagai presiden bank, Anda mengambil uang dari klien Anda, meminjamkannya ke cap keluarga Xu, meminjamkannya ke setiap mobil, itu adalah bisnis populer, tapi segera Anda tidak bisa mendapatkannya kembali. Dan itu tidak banyak, karena Anda mempertaruhkan banyak, dan Anda hanya membuat sedikit perbedaan dalam bunga。

Lingkaran adalah bunga tetap yang diperoleh pada kepala sekolah hampir penuh risiko。

Namun, pola Circe ini tidak dapat dihargai menurut model SaaS, yang dikenal sebagai layanan berlangganan, dan sering diberikan harga tinggi karena viskositas, keberlanjutan, kepastian dan hak untuk menawarkan. Sebaliknya, tingkat pengembalian pada Reserve Circe tidak bernilai oleh itu, tetapi oleh Fed, dan sebagian besar dari USDC 's "pengguna" tidak langsung klien Circe - mereka menggunakan USDC secara tidak langsung melalui Coinbase, DeFi perjanjian, ketiga dompet partai, rantai Base, dll。

Lingkaran memiliki USDC jaringan ini, tetapi tidak selalu memiliki hubungan pelanggan akhir。

Tidak seperti SaaS, tapi tidak lebih buruk dari SaaS? Melihat kebijaksanaan. Tapi dari sudut pandangku sendiri, model bisnis Circle adalah model bisnis terbaik yang pernah ada: Ini pertama kalinya seorang pribadi berhak untuk bagian dari "pajak obligasi"。

Seekor monyet datang ke bawah pohon dan berjalan lurus, mengubahnya dari monyet ke manusia。

(ii) Persaingan hambatan untuk menstabilkan mata uang

Dengan cadangan sebanyak itu, dapatkah pesaing melepaskannya dengan bunga kembali? Dalam kasus keuangan biasa, logika berlaku. Tapi mata uang stabilisasi bukanlah produk keuangan umum。

ANDA BERALIH KE USDC, YANG BIASANYA BERSEDIA UNTUK MENERIMANYA - KARENA DUKUNGAN DOMPET, DUKUNGAN PERTUKARAN, DUKUNGAN PERJANJIAN RANTAI, LIKUIDITAS, MUDAH PERTUKARAN, KEPERCAYAAN. TETAPI JIKA ANDA MEMBERIKAN SISI LAIN UANG STABILITAS BARU, SISI LAIN HARUS TERLEBIH DAHULU MENGKONFIRMASI APAKAH DOMPET TIDAK DIDUKUNG, DI MANA DAPAT DIUBAH, APAKAH AKAN MEMATAHKAN JANGKAR, ATAU APAKAH ITU MEMILIKI LIKUIDITAS。

FRIKSI INI ADALAH PARIT USDC。

PERSAINGAN UTAMA DARI STABILIZER BUKAN "YANG BUNGA TINGGI", TAPI "KETIKA UANG BERJALAN DARI A KE B, B AKAN DITERIMA TANPA GESEKAN DAN AKAN MUDAH DIGUNAKAN DI MANA-MANA". KEAMANAN, KONVERTIBILITAS, MOBILITAS, DOMPET DAN DUKUNGAN PERTUKARAN, PENERIMAAN BISNIS, KEPATUHAN REGULASI, INTEGRASI RANTAI, SEMUANYA AKHIRNYA MENJADI PARIT。

Saya telah menulis satu sebelumnya, mengapa Paypal begitu banyak pengguna, begitu banyak subsidi, dan itu tidak akan berhasil ke Circle, atau 3 miliar dolar? Karena para pengguna di platform melihat Anda membayar bunga, tapi dia pindah tanpa bunga, dan dia tidak perlu peduli apa yang ada di belakang ketika ia membayar. Selain itu, ada USD1 yang ditarik oleh subsidi dan akhirnya berhenti pada pasar nilai 4 miliar。

Stabilizer baru tidak akan melarikan diri dari nasib yang sama dengan subsidi: subsidi akan berhenti dan pertumbuhan akan menjadi nol. Jendela waktu tersisa untuk penantang baru akan menjadi lebih sempit。

(iii) Deduksi suku bunga tak terelakkan

Q1 TINGKAT CADANGAN PENGEMBALIAN ADALAH 3,5 PERSEN, TURUN 66 POIN DASAR DARI 4.16 PERSEN DALAM PERIODE YANG SAMA TAHUN LALU. ALASANNYA ADALAH TIDAK MENGHERANKAN: SUKU BUNGA JANGKA PENDEK AS TELAH MENGIKUTI FED SELAMA 12 BULAN TERAKHIR。

Minat ditolak dan volume pendapatan USDC yang sama jatuh, yang pasti. Tapi ada variabel lain: semakin besar USDC, semakin banyak uang yang ditangani Circe; semakin tinggi suku bunga, semakin banyak uang yang didapat unit. Keduanya adalah keuntungan nyata。

DALAM LAPORAN KEUANGAN, USDC MENGALIR MENINGKAT 39 PERSEN SELAMA PERIODE YANG SAMA, SEHINGGA PENDAPATAN CADANGAN TERUS MENINGKAT SEBESAR 17 PERSEN. MESKIPUN PENINGKATAN ITU DIRATAKAN OLEH SUKU BUNGA, JIKA PENINGKATAN USDC DIPERTAHANKAN, PENURUNAN LAJU DAPAT DIUKUR DAN DIKELOLA。

Jadi, itu bukan "bank sentral dolar dalam rantai" karena ia mendapatkan bagian dari "pajak obligasi" dan bank sentral tidak makan pada suku bunga pendek-akhir di Amerika Serikat。
Lingkaran lebih seperti perahu layar yang baik: berjalan cepat ketika berangin, tetapi tidak ditemukan oleh kapten。

(iv) Coinbase

Lantai 1 dan 3

Dengan total pendapatan $694 juta untuk kuartal pertama, tingkat penyimpanan bersih (Net Reserve Margin) hanya 38 persen, dengan sebagian besar saham Coinbase dan biaya lain. Lingkaran, ini "makan bunga" mesin uang, untuk setiap dolar bunga, hanya 3 sen 8 adalah pada sendiri。

Secara khusus, skor Coinbase adalah tiga lapisan dalam rangka:

Salah satunya adalah penagih utang. Circe pertama mengumpulkan titik dasar berdasarkan lalu lintas USDC, yang ditahan sebagai penerbit. Tingkat yang diungkapkan dalam buku ekuitas berkisar dari dua digit ke titik dasar tinggi digit (sekitar 0.05 sampai 0.15 persen), berkurang saat sirkulasi meningkat. Pada tingkat saat ini sebesar 77 miliar dolar dalam sirkulasi, jumlahnya diperkirakan puluhan juta dolar dalam jumlah volume. Tidak banyak, tapi itu uang Circle sebelum semua split dimulai。

Dua adalah pembagian platform. Bagian di platform Coinbase milik Coinbase; bagian di Circle Mint, Gateway, Wallets milik Circe。

Ketiga adalah distribusi sisa. Dalam skenario pihak ketiga, COINbase juga menerima 50% cadangan yang dihasilkan oleh DeFi, pertukaran lain, dompet ketiga partai。

Secara keseluruhan, ini adalah pengeluaran yang signifikan dan berkelanjutan. Ditandatangani pada bulan Agustus 2023, dengan periode awal tiga tahun, karena pada Agustus 2026. Jika kedua pihak telah mematuhi kewajiban mereka dan tidak setuju pada amandemen, kontrak akan otomatis diperbarui selama tiga tahun. Ada pernyataan terbaru dari Coinbaes bahwa kontrak adalah permanen dan tak terhentikan. Bahkan, dalam istilah hukum, itu baik Coinbase 's kewajiban untuk tidak mencapai kesepakatan di masa depan, atau itu adalah dimensi hukum yang memberikan Circe keuntungan mengunjungi kembali itu. Singkatnya, bagian ini sekarang dalam posisi "tidak ada perubahan untuk saat ini", dan setengah tahun berikutnya adalah jendela mendesak: periode negosiasi ulang akan datang, dan kemudian cara the Clear Bill tanah akan menentukan bagaimana dan apa yang harus dibicarakan。

Ini belum tentu hal yang buruk

Dan sebagai imbalannya, Coinbase, bukan hanya sisi penghisap darah, tapi jaringan distribusi paling penting dari USDC, membawa mobilitas, akses pengguna, perdagangan, ekologi dasar, sentuhan institusi dan dukungan merek kepada USDC。

Tanpa saluran Coinbase, USDC tidak bisa melakukan 77 miliar dari nol. Coinbase memakan ekonomi USDC, tapi juga membantu USDC melakukan skala。

Mitra kecil yang baru saja belajar tentang pasar saham mungkin menemukan penarikan terlalu menjijikkan dan psikologis tidak dapat diterima, tetapi dalam praktek bisnis besar dan pada dasarnya tidak dapat mengandalkan pada "makanan saja". Hal ini umum terjadi dalam model bisnis: dalam kasus-kasus Visa dan Master yang diketahui dengan baik, setiap pendapatan hanya menghasilkan sekitar 10 persen, sementara sisanya dihapus oleh bank, misalnya, dengan 85 persen, dan kemudian oleh berbagai mesin dan jaringan POS。

Akibatnya, Visa dan Master ditarik jauh lebih keras dari Circle, tapi tanpa prasangka mereka menjadi bisnis multimiliar dolar。

MASING-MASING DARI KITA MENGUNDUH DARI TOKO PONSEL, ATAU BIAYA PENUH DARI APLIKASI, DIAMBIL DARI APEL DAN GOOGLE MENJADI 15- 30 PERSEN, SEPERTI DI CINA, DI MANA APEL DIGUNAKAN UNTUK MEROKOK 30 PERSEN DARI SEBAGIAN BESAR APS, TURUN KE 25 PERSEN DI 2026. INI TIDAK MEMPENGARUHI POHON RAKSASA APP。

III. Pertumbuhan di luar ekstraksi

Untuk Circe, daripada membahas ketika sedikit uang dapat dihabiskan untuk mitra, fokus pada: Bisakah Coinbase berkembang secara signifikan di luar divisi

Sudah ada titik-titik kecil pada data. USDC pada Platform meningkat, dan rata-rata berbobot harian telah meningkat dari 5,7 persen menjadi 17.2 persen selama periode yang sama tahun lalu, yang berarti bahwa bagian yang Circe tinggalkan semakin cepat. Q1 Retention rate up 1.5 persen poin dan ring- up 1.3 persen pada tanggal yang sama juga tercermin。

Lainnya dalam struktur pendapatan saat ini, CPN, Managed Payments, Agen Wallets, Agen Marketplace, Arc merasa menangkap, semua akan menjadi sumber bebas untuk Circle。

(v) Peraturan mungkin saja melindungi Lingkaran

Saat ini, kedua tagihan relevan adalah perlindungan jangka panjang dan manfaat untuk Circe。

1 The Genius Act telah mendarat。Secara resmi ditandatangani pada bulan Juli 2025, kerangka kerja federal pertama untuk pembayaran uang stabil di Amerika Serikat. Bagian 4 (a) (11) secara tegas melarang: penerbit mata uang yang stabil tidak dapat membayar kepada pemegang mata uang stabil setiap bentuk bunga atau mendapatkan (apakah dalam bentuk uang tunai, token atau nilai lain) jika pembayaran didasarkan pada kepemilikan, gunakan atau menahan mata uang stabil itu sendiri. Undang-Undang dimasukkan ke dalam kekuatan pada 18 Januari 2027。

Masalahnya sekarang adalah bahwa setiap orang sedang membuat kepentingan menyamarkan, misalnya, dengan bekerja dengan Corinbase untuk mendapatkan Coinbase untuk melakukannya, logika yang sama digunakan oleh USD1 dalam distribusi tertentu。

Jadi RUU kedua harus melarang penyamaran ini。

The Clarity Act masih dalam negosiasi。Ini adalah tagihan struktur pasar aset digital yang lebih luas, dan warisan utama yang akan dibahas adalah bahwa Undang-Undang Genius tidak secara eksplisit melarang pembayaran insentif jenis-menarik untuk pemegang oleh "pihak yang terkait atau pihak ketiga"。

PADA TANGGAL 24 MARET, CRCL TURUN SEBESAR 20 PERSEN PADA SATU HARI, BERARTI BAHWA PASAR MENAFSIRKAN AWAL RANCANGAN DARI KEJELASAN BILL SEBAGAI UPAYA UNTUK MEMPERPANJANG LARANGAN SEPENUHNYA UNTUK PIHAK YANG TERKAIT DAN PIHAK KETIGA. TAPI MELIHAT EVOLUSI RUU, HASILNYA MUNGKIN JAUH LEBIH MODERAT DARIPADA PANIK AWAL, DAN BARU-BARU INI TELAH DITERBITKAN。

Garis paralel pengawasan lain juga dalam perjalanan. GENIUS Undang-Undang hanya melarang penerbit dari membayar bunga langsung ke pemegang mata uang, tapi OCC mengeluarkan aturan yang diusulkan pada Februari untuk pergi lebih jauh: Jika penerbit mendistribusikan hasil cadangan ke pihak terkait, maka pihak terkait transfer ke pemegang mata uang dalam nama "insentif", OCC menganggap bahwa Anda melanggar hukum dan Anda membuktikan diri tidak bersalah. Ini adalah apa yang Coinbase lakukan, tapi karena aturan ini masih dalam tahap yang diusulkan, aturan akhir diharapkan berada di tempat oleh pertengahan-2026, sementara GENIUS Undang-Undang secara keseluruhan akan berlaku oleh Januari 2027. Jika kau mendarat, imbalan Coinbase harus disesuaikan。

Namun, Undang-Undang Clarity dan aturan OCC memiliki efek yang berbeda, dan sekarang isu pembayaran bunga juga sedang dibahas oleh UU Kejelasan, jadi UU Kejelasan telah didefinisikan dan OCC telah dilakukan secara langsung。

Hal ini menarik untuk dicatat bahwa, sebelumnya, Circe dan Coinbase memiliki sikap yang berbeda terhadap tagihan:

• CEO Circle dan kebijakan kepala publik memuji aturan OCC. Karena jika Coinbase tidak dapat lagi mentransfer split ke pengguna, persentase yang dibayar oleh Circle ke Coinbase mungkin memiliki ruang negosiasi di masa depan, dan tawaran terbesar Coinbase untuk menarik pengguna untuk menahan USDC telah melemah。
• Coinbase publik keberatan, mengajukan keberatan kepada OCC bahwa aturan tersebut akan membahayakan konsumen。

Dampak pada operasi Circle Reserve

Hasilnya, meskipun belum tersedia, adalah bahwa arah dapat diperkenalkan di tempat pertama: bertahan pasif dapat dikurangi dengan cara bunga diperoleh, baik dengan cara dan dalam ruang。
Saya pribadi berasumsi bahwa jalan ini tidak akan diblokir sebagai bank inginkan. Sebelumnya, saya menulis tiga kata tentang esensi dari dolar Amerika Serikat:

Mata uang stabilisasi adalah kurva pertumbuhan kedua dolar, utang dolar。

Untuk pertama kalinya dalam sejarah, top-kelas model bisnis bisa berbagi beberapa pajak seigniorage。

Pemerintah Amerika Serikat adalah pengemudi terbesar dari kepatuhan dan keseimbangan mata uang。

Dari tiga garis ini, saya memiliki keyakinan yang lebih besar bahwa dekrit tidak akan membalikkan sistem. Selain itu, perlu disebutkan bahwa dua tagihan telah dipromosikan bersama oleh sejumlah kecil dari dua partai di Amerika Serikat, bahkan di masa depan。

Pertumbuhan mata uang yang stabil pada dasarnya konsisten dengan memaksimalkan keuntungan dolar。

Namun, tidak peduli berapa banyak tanah dekrit, itu adalah sedikit keras atau longgar. Sangat baik untuk mempertahankan parit di Lingkaran, dan jika lebih sulit, saingan tidak akan dapat mengambil bagian mereka dengan menghancurkan uang (meskipun, untuk saat ini, itu tidak terganggu) dan kompetisi akan kembali ke sesuatu yang lebih sulit untuk mereplikasi - keamanan, kepatuhan, jaringan pertukaran, cakupan dompet, akses bisnis, integrasi rantai, kedalaman likuiditas。

Selain itu, untuk saat ini, dua Acts adalah, pada kenyataannya, kemungkinan bagi USDT untuk membalikkan fundamental karena keunggulan dan konstruksi dari Lingkaran, semua yang adalah shortboard Tether itu。

Dimensi Kedua: harapan baru dalam tiga operasi baru

Pendapatan cadangan adalah "uang dari suku bunga", uang dari pemerintah, uang itu untuk dibagi. Jadi, pendapatan lain adalah uang yang diperoleh Circle dari kapasitas produk dan platform sendiri, dan tidak perlu didistribusikan。

Q12026 LAINNYA PENDAPATAN 42 JUTA DUA KALI LIPAT DARI 21 JUTA DALAM PERIODE YANG SAMA TAHUN LALU. PERUSAHAAN FY2026 DIRECTED UNTUK MENDAPATKAN 1.5 JUTA PER TAHUN PADA TINGKAT TAHUNAN HAMPIR 100 PERSEN. TIDAK BANYAK, HANYA 6% DARI TOTAL PENDAPATAN, TAPI JAUH LEBIH PENTING DARIPADA SEKARANG INI。

(i) Tinggi langit-langit untuk "pendapatan lain"

Ada tiga pendapatan lain dalam buku:

• Layanan transaksi (proses pembayaran mata uang yang stabil, pembayaran ke vendor / pemasok / akhir pengguna, manajemen buku, transaksi aset digital kuno)
• Layanan terintegrasi (menerapkan layanan yang menghubungkan mata uang stabil ke rantai publik)
• LAYANAN LAIN (BIAYA ADMINISTRASI USYC YANG TERKAIT, RANSOMS STABILISASI, BIAYA TRANSFER LINTAS, LAYANAN PENGEMBANG, DLL)。

Ketiganya adalah pendapatan yang dihasilkan oleh produk dan kemampuan platform Circe sendiri, yang tidak perlu dibagi, tapi hanya biayanya sendiri, seperti kepatuhan. Ini berbeda secara signifikan dari pendapatan cadangan:

Satu tidak tergantung pada suku bunga. Pendapatan cadangan berhubungan erat dengan suku bunga tinggi dan rendah, sedangkan pertumbuhan pendapatan lainnya hampir seluruhnya diproduksi dan dibelokkan dan bisnis dapat tumbuh bahkan dalam siklus suku bunga, menyediakan kualitas keuntungan yang berlawanan dengan siklus。

Dua lebih tinggi dari langit-langit. Cadangan adalah bisnis untuk bunga, dan meskipun saat ini adalah tulang punggung pendapatan, ada langit-langit untuk suku bunga yang lebih tinggi, sementara pembayaran untuk jaringan, layanan bisnis, pembayaran AI lembaga adalah hasil dari pasar terbuka, dengan nilai pasar Visa 's sekitar $59 miliar, yang merupakan hasil dari efek bunga gabungan jaringan pembayaran。

Yang ketiga sudah dekat dengan biaya layanan. Bagian ini mirip dengan jenis pendapatan Saas-, yang lebih murni, lebih berkelanjutan dan lebih langit-langit。

Untuk layanan pertumbuhan tinggi tersebut, penilaian P / E umumnya tidak digunakan, dan peddles, apel, dan banyak PE tersedia, tergantung pada berapa banyak perusahaan menghasilkan, berapa banyak tahun, dan berapa banyak nilai pasar, ada jumlah perkiraan untuk menarik. Namun, di bagian ini, Circe dapat dihitung menggunakan tingkat pasar, yaitu PS, sebagai panduan FY2026 1.5 juta, atau, jika 10-20 kali laju pasar, setara dengan sekitar 15-34 miliar。

Hal ini saat ini kecil, tetapi merupakan benih untuk perubahan logis dalam valuasi。

(II) CPN: VOLUME TRANSAKSI BESAR, TIDAK SAMA DENGAN PENDAPATAN BESAR

CPN adalah Circle Payments Network, jaringan pembayaran global perusahaan. Narasi yang menantang SWIFT untuk melakukan 24x7 dalam pembersihan dolar。

Data Q1: Volume perdagangan dibatalkan adalah 8.3 miliar (berdasarkan 30 hari terakhir tahun Maret), dengan pertumbuhan cincin triwulanan sebesar 17 persen. Pada tanggal 7 Mei, itu hampir 10 miliar, dan cincin Quarterly meningkat 75 persen. Jumlah lembaga keuangan di Internet 136, dengan peningkatan 36 persen pada cincin triwulan. Pada bulan April, pembayaran Managed diluncurkan untuk paket infrastruktur untuk bank tradisional dan penyedia jasa pembayaran。

83 miliar suara tidak kecil. Jaringan pembayaran, bagaimanapun, tidak hanya tergantung pada jumlah transaksi. Pembayaran bisnis, pemukiman perbatasan, dan aliran keuangan institusi biasanya besar dalam istilah moneter, sementara harganya mungkin rendah. Jaringan pembayaran benar-benar tergantung pada volume transaksi tingkat x = pendapatan。

Nnualized perdagangan volume 5 basis pendapatan titik 10 basis pendapatan 20 basis basis pendapatan 8.33 miliar (saat ini) 4.2 juta 8.3 juta 16,6 milyar 500 milyar 25 juta 150 juta 150 milyar 120 miliar 250 miliar 5 milyar 1 milyar

PADA 5-20 TINGKAT DASAR, INI ADALAH RENTANG UMUM JARINGAN PEMBAYARAN, DENGAN PEMBAYARAN LINTAS BATAS TINGGI DAN CLEARINGS RENDAH PADA RANTAI BERSIH, DENGAN PENDAPATAN DARI VOLUME PERDAGANGAN PEMBATALAN SAAT INI DARI CPN BERKISAR DARI 4 SAMPAI 17 JUTA。

PADA SKALA SAAT INI, CPN BUKANLAH PEMBUAT PROFIT UTAMA。

Tapi itu adalah kunci validasi indikator untuk platformization of Circle. Jika CPN (CPN) mencapai pergantian pembatalan dari ratusan miliar dolar selama tiga tahun, angka 10 poin dasar yang sesuai dengan pendapatan 100 juta; jika berada pada skala trilyun-dolar, itu sesuai dengan 500- 20 miliar pendapatan. Dan saat itulah CPN benar-benar dapat mengubah struktur penilaian lingkaran. Tentu saja, terlalu dini untuk melihat berapa harganya。

PADA TANGGAL 7 MEI, PADA TINGKAT PEMBATALAN HAMPIR 10 MILIAR DAN SEPEREMPAT DARI 75%, CPN MEMILIKI PROBABILITAS TINGGI UNTUK MENGHABISKAN SATU TAHUN SAMPAI 20- 30 MILIAR. SAAT ITU, PASAR AKAN MEMILIKI ALASAN UNTUK MENDEFINISIKANNYA KEMBALI DARI PROYEK NARASI HINGGA JARINGAN PEMBAYARAN AWAL YANG REALISASI。

(III) AI PROXY: MENUNGGU UNTUK SEBUAH "AI ECONOMIC ACTIVITY" MASUK

Penerbitan lain yang kurang dihargai untuk Q1 adalah AI Agent Stack。

Ini berisi peralatan baris perintah (Circle CLI), dompet proxy, pasar proxy (Agen Marketplace) dan micropage. Nilai minimal transaksi untuk dukungan mikropembayaran adalah 0.0001, atau satu juta dolar。

KEBERADAAN SEJUMLAH PEMBAYARAN INI MENUNJUKKAN BAHWA ITU BUKAN UNTUK DIGUNAKAN MANUSIA, TETAPI UNTUK AGEN AI. AGEN AI SALING MEMANGGIL API, MEMBELI LAYANAN MASING-MASING, MENYELESAIKAN REKENING MASING-MASING, DAN JIKA INI BENAR-BENAR MENJADI MAINSTREAM UNTUK DEKADE BERIKUTNYA, MAKA "MESIN-TO-MEKANISME PEMBAYARAN MATA UANG STABIL" AKAN MENJADI PASAR YANG SAMA SEKALI BARU. MATA UANG STABILISASI ALAMI UNTUK SKENARIO INI: RANTAI, TINGKAT RENDAH, BISA DIPROGRAM, 24X7, PERSIMPANGAN-PERBATASAN。

AI tidak memiliki kontribusi pendapatan yang dapat diukur dan adalah pilihan murni. Tapi itu kompatibel dengan Arc, Arc adalah lapisan pemukiman, dan tumpukan proksi Al adalah pintu masuk lapisan aplikasi. Ketika mereka berdua bersama-sama, logika selesai。

Arc dan ARC untuk menumbuhkan sistem operasi mata uang yang stabil

PENERUSAN ARC SEBESAR 222 JUTA DOLAR, BERNILAI $3 MILIAR (FDV), ADALAH HAL LAIN YANG DITERBITKAN DI KORAN PADA HARI YANG SAMA TANGGAL 11 MEI, DAN SAYA PIKIR JUMLAH INFORMASI SAYA SENDIRI TIDAK KURANG DARI KEUANGAN ITU SENDIRI。

Lingkaran mendefinisikan Arc sebagai "OS Ekonomi di Internet". Kedengarannya abstrak, tetapi jika Anda membuka tumpukan, logika jelas:

• USDC ADALAH LAPISAN MONETER
• CPN ADALAH JARINGAN PEMBAYARAN
• Arc adalah tingkat penyelesaian dan penegakan
• ARC ADALAH ASET PEMERINTAHAN DAN KOORDINASI
• KOTAK PERKAKAS AI PROXY ADALAH PORTAL APLIKASI AI UNTUK AKTIVITAS EKONOMI

Jika USDC adalah satu dolar pada rantai, maka Arc adalah jalan raya yang terus dolar berjalan pada rantai ini. USDC adalah uang, Arc adalah jalan, ARC adalah mekanisme koordinasi untuk jalan ini。

Arc, apa yang ingin kau lakukan

Arc adalah rantai EVM kompatibel 1. Beberapa opsi desain inti menunjuk ke tujuan: untuk mengubah mata uang stabil menjadi basis baku untuk keuangan institusi。

LOKASI RANTAI SANGAT BERBEDA DARI L1 SAAT INI。

• The Ether Workshop adalah prioritas untuk de- centreisasi dan secara institusi ramah
• Solana adalah prioritas kinerja yang didukung oleh jasa institusi。
• Arc adalah prioritas institusi, prioritas kepatuhan, prioritas stabilisasi, dan decentrisasi adalah tujuan progresif。

Pada rantai ini, USDC, sebagai mata uang utama gas (prosedur), berarti bahwa para pelanggan agensi tidak perlu menahan ETH atau SOL, yang merupakan mata uang yang mudah menguap, untuk membayar biaya; penghentian tingkat subsecond, yang berarti bahwa kecepatan konfirmasi transaksi cukup untuk mendukung penyelesaian real time; desain privasi opsional, yang berarti memenuhi persyaratan lembaga keuangan untuk kerahasiaan rincian transaksi; dan program tanda tangan belakang-quant, yang berarti bahwa bahkan ketika perencanaan swasta, yang tidak stabil。

Mekanisme ekonomi Arc: dalam mata uang yang stabil, tapi biaya yang disepakati pada akhirnya akan diubah ke ARC pada tingkat kesepakatan, dengan bagian dari ARC yang dikonversi dialokasikan untuk sertifikasi dan pledgetors (karakteristik jaringan, membutuhkan janji untuk menjamin decentrization) dan bagian lainnya hancur untuk mengimbangi inflasi prosedural. Mekanisme dari "gunakan konversi parsial penghancuran" mirip dengan EEP-1559 di Ethers, yang berarti bahwa lebih banyak aktivitas jaringan, semakin besar tekanan deflasioner ARC。

Jaringan pengujian terbuka online pada bulan Oktober 2025 dan 5 Mei, lebih dari 244 juta transaksi diproses. Lebih dari 100 institusi terlibat, termasuk BlackRock, Visa, Goldman Sachs, State Street, Deutsche Bank, AWS dan Anthropic。

Jaringan utama, Beta, diperkirakan pada paruh kedua 2026。

DAFTAR MEWAH ARC

Daftar investor: a16z kripto (terkemuka 75 juta), Apollo, BlackRock, ArK Invest, Bullish, Jenderal Catalest, Haun Ventures, Intercontinental Exchange (NYSE perusahaan induk), IDG Capital, Janus Henderson, Marshall Wallace, SBI Group, Standard Chartered Ventures。

Dalam daftar panjang ini, ICE adalah perusahaan induk New York House, BlackRock menjalankan 11 triliun aset, dan Apollo adalah perusahaan manajemen aset alternatif global top, raksasa manajemen tradisional skala besar, operator pertukaran global, ibukota Asia, dan di putaran yang sama sebelum penjualan koin rantai, konfigurasi yang belum pernah terjadi sebelumnya dalam industri。

Jika lembaga ini untuk menjaga perusahaan, itu akan cukup bagi mereka untuk membeli saham CRCL di pasar sekunder, memilih ARC untuk menunjukkan bahwa apa yang mereka lihat adalah nilai dari jaringan Arc itu sendiri。

Nilai untuk pemegang saham Circle

ARC TOTAL 10 MILIAR. STRUKTUR DISTRIBUSI ADALAH:

• Circe memegang 25% (2,5 miliar)
• Eco- peserta 60% (6 miliar)
• Cadangan jangka panjang 15% (1,5 miliar)

Dengan penilaian amortisasi penuh 3 miliar, Lingkaran memegang sebagian nilai nominal 750 juta. Inilah yang perlu kita ketahui:

Pertama, nilai tidak sama dengan uang tunai. Token ARC saat ini tidak memiliki pasar perdagangan terbuka, jaringan utama tidak online dan investor sebelum penjualan terkunci setidaknya satu tahun (setelah transisi PoS), yang mungkin diperpanjang ke empat tahun. Circe memiliki 2,5 miliar jalur terbuka yang sama. Nilai nominal ini tidak akan dikonversi ke keuntungan jangka pendek - dan masuk akal untuk memperkirakan bahwa ini bagian dari hold- up Circle tidak akan dijual, mungkin berpartisipasi dalam jaringan pemerintah dan memperoleh pendapatan jaringan, termasuk melalui janji。

Kedua, nilai didistribusikan di antara banyak. The ARC Paper displaimer Bahwa ARC tidak mewakili ekuitas siapa pun 's, klaim, kekuatan merah, income- berbagi, hak likuidasi, hak kepemilikan atau klaim apapun atas pendapatan, keuntungan atau aset dari Lingkaran. Kalimat ini sangat penting bagi pemegang saham CRCL. Secara hukum, tidak ada klaim langsung antara nilai dari token ARC dan kepentingan pemegang saham CRCL. Jika jaringan Arc besar, nilainya dialokasikan kepada pemegang saham CRCL (25% dipegang melalui Circle), pemegang token ARC, certifyers, pemegang janji, pengembang eko, investor awal, dan pemegang saham CRCL hanya salah satu penerima。

JADI, INI BAGIAN DARI PENILAIAN JARINGAN ARC, MEMPERHITUNGKAN SEDIKIT PERBEDAAN PADA DUA POIN DI ATAS, DAN MEMPERHITUNGKAN KONTRIBUSI MASA DEPAN KE JARINGAN, DAPAT TERMASUK SEBAGAI ASET YANG TIDAK AKAN DIREALISASIKAN SECARA LANGSUNG, TERGANTUNG SEBAGIAN PADA NILAI PASAR JANGKA PENDEK DICAPAI SEBAGAI HASIL DARI KETERLIBATAN JARINGAN JANGKA PENDEK DAN, YANG LEBIH PENTING, NILAI YANG DITANGKAP DALAM KONTEKS PERKEMBANGAN JARINGAN NYATA。

PASAR MEMILIKI PERKIRAAN YANG JAUH LEBIH TINGGI DARI LANGIT-LANGIT UNTUK PENYEDIA INFRASTRUKTUR SEPERTI ARC DARIPADA BISNIS "MENARIK-MAKAN"。

Hari ini, 30 miliar adalah perjudian

SEKARANG KITA DAPAT MEMBUAT SOTP SEDERHANA (PEMBAGIAN DITAMBAH METODE PENILAIAN TOTAL) DALAM TIGA DIMENSI。

BERDASARKAN KALIBER PEMBATALAN SAAT INI (Q1 DATA X 4):

Operasi cadangan dimensi pertama. Rumus pemberian: Jumlah pendapatan cadangan tingkat retensi x setelah distribusi x sesudah faktor pajak x laba pasar yang masuk akal。

Pendapatan cadangan annualisasi 26.12 juta. Berdasarkan tingkat retensi bersih 38 persen cadangan, setelah distribusi, dengan tingkat penahanan 993 juta, jaringan pajak dan biaya administratif, dll., diperkirakan sekitar 600 juta, dengan laju 10-15 kali laju pasar, dengan estimasi yang sesuai dari 6- 9 miliar。

Lantai penilaian untuk bisnis ini tebal, tapi langit-langit terbatas - karena sensitif terhadap suku bunga dan perjanjian distribusi。

PENDAPATAN LAIN DI DIMENSI KEDUA. NILAI PANDUAN FY26 MEDIAN ADALAH 160 JUTA, SESUAI DENGAN 1632 MILIAR PADA 10-20 KALI TINGKAT PASAR (JANGKAUAN UMUM UNTUK OPERASI PLATFORM PERTUMBUHAN AWAL)。

VOLUME PERDAGANGAN YANG TELAH DINANALISASIKAN SAAT INI DARI CPN (CPN), YANG BERDIRI DEKAT DENGAN $10 MILIAR PADA BULAN MEI, BELUM MENCAPAI SKALA YANG DAPAT BERKONTRIBUSI KEUNTUNGAN SUBSTANSIAL, TETAPI TIDAK TERMASUK KOMPONEN INI UNTUK SAAT INI, SEBAGAI TITIK NILAI TAMBAHAN DALAM PERHITUNGAN。

Dimensi Ketiga Arc jaringan dengan ARC token. Circe memegang 25% ARC dengan nilai nominal 750 juta. Ada perbedaan dalam penilaian masing-masing individu dalam bagian ini, beberapa yang merasa bahwa mereka tidak dapat menjual dan bahwa ada sedikit di rantai, beberapa yang akan berpikir bahwa ketika itu nyata, itu lebih dari nilai saat ini。

TIGA-DIMENSI UMUM, YANG SEKITAR 10-15 MILIAR DALAM KALIBER YANG SAAT INI DINANALISASI, TERLIHAT RENDAH, TAPI BERHATI-HATILAH UNTUK MENCARI SEMACAM MARGIN YANG JELAS KEAMANAN TANPA BERPIKIR TENTANG MIMPI, TENTANG FOMO, TENTANG NARASI, TENTANG CHIP, DAN SEBAGAINYA。

NILAI PASAR SAAT INI DARI CRCL ADALAH SEKITAR $30 MILIAR, DENGAN PERBEDAAN HARGA PASAR UNTUK PERTUMBUHAN BERORIENTASI 3-5 TAHUN, DENGAN ASUMSI PERTUMBUHAN SENYAWA SEKITAR 27 PERSEN, USDC SEBESAR 200 MILIAR, SUKU BUNGA STABIL 3 PERSEN DAN PENDAPATAN LAIN 35 PERSEN, DI ANTARA LAIN, DAN KEMUDIAN HARGA PADA PE SEDIKIT LEBIH TINGGI。

Namun, saya selalu berpikir bahwa memegang kalkulator hanya dapat digunakan untuk hal murah, dan investasi itu tidak berarti dihitung dengan kalkulator, tapi pada akhirnya tergantung pada pola bisnis。

Model bisnisnya benar, lebih murah, tidak terlalu banyak untuk dilihat; model bisnisnya salah, Anda yang termurah dan yang hilang。

Dingping membeli apel dan kemudian jatuh 50 persen, yang tidak mempengaruhi kemampuannya untuk membuat hidup, atau pemahaman tentang "model bisnis Apple"。

Dalam pembicaraan terbaru tentang Wang Shik, Te Park bertanya: Apa yang menurut Anda adalah keuntungan terbesar

Dia berkata, "Keuntungan terbesar saya adalah bertanya, apa yang paling penting bagi perusahaan, dan dia berkata model bisnis. Aku terkesan karena kita melihat perusahaan. Saya mengatakan apa yang Anda lihat pada awalnya, ia mengatakan model bisnis. Jika model bisnis yang salah, aku tidak akan turun. Dia punya filter. Dia berbicara tentang orang yang tepat dan harga yang tepat. Aku bahkan tidak mengatakan harga yang tepat。